Các phương pháp định giá doanh nghiệp – GCL Invest
Khi các đối tượng quan tâm tiến hành định giá doanh nghiệp, tùy vào từng mục đích và cần thiết của kết quả đạt được có thể lựa chọn các phương pháp định giá khác nhau. Tham khảo chi tiết các phương pháp định giá doanh nghiệp trong bài viết dưới đây
Phương pháp dựa vào bảng cân đối kế toán
Như khái niệm đã trình bày ở trên, giá trị doanh nghiệp là tổng giá trị của tất cả các tài sản sử dụng trong hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Chính vì vậy, nếu dựa vào bảng cân đối kế toán, giá trị doanh nghiệp sẽ là giá trị của phần tài sản báo cáo trên bảng cân đối kế toán tại thời điểm chúng ta muốn xác định giá trị doanh nghiệp
Ví dụ: Bảng cân đối kế toán hợp nhất của tập đoàn Vingroup ngày 31/12/2012 cho biết tổng giá trị tài sản của tập đoàn là 55.825 tỉ đồng, điều này có nghĩa là giá trị của tập đoàn Vingroup tại ngày 31/12/2012 là 55.825 tỉ đồng
Phương pháp dựa vào bảng cân đối kế toán có ưu điểm là đơn giản, dễ hiểu. Tuy nhiên, phương pháp này có nhược điểm lớn là hầu hết các giá trị của các tài sản báo cáo trên bảng cân đối kế toán đều là giá gốc, nên có thể có sự khác biệt lớn so với giá trị hiện thời, vì vậy tính hữu ích đối với các đối tượng sử dụng thông tin về giá trị doanh nghiệp sẽ rất hạn chế
Ví dụ, Tập đoàn Vingroup có rất nhiều bất động sản đầu tư, giá trị của các bất động sản đầu tư này được báo cáo trên bảng cân đối kế toán tại ngày 31/12/2012 là 6.643 tỉ đồng, tuy nhiên thuyết minh báo cáo tài chính số 15 cho biết giá thị trường của các bất động sản đầu tư này được xác định bởi một đơn vị định giá độc lập là 19.100 tỷ đồng (cao gần gấp ba lần so với giá gốc của chúng). Chính vì vậy, phương pháp này chỉ mang tính lý thuyết trong thực tế hầu như không sử dụng
Phương pháp dựa vào kết quả kiểm kê và đánh giá lại tài sản
Phương pháp này căn cứ vào kết quả kiểm kê và đánh giá lại tài sản của doanh nghiệp theo giá trị thị trường tại thời điểm muốn định giá. Phương pháp này đòi hỏi các chuyên gia định giá doanh nghiệp cần trực tiếp kiểm kê và đánh giá lại giá trị của từng tài sản doanh nghiệp lớp kế toán tổng hợp tại hà nội
Phương pháp này cung cấp thông tin khá tin cậy về giá trị thị trường của tổng tài sản của doanh nghiệp tại thời điểm định giá, tuy nhiên thông tin này thể hiện giá trị tại thái tĩnh – giá trị thanh lý doanh nghiệp. Trong khi đó, mục đích thông thường của việc định giá doanh nghiệp là để ra các quyết định kinh doanh trong tương lai, nghĩa là xem xét doanh nghiệp trong trạng thái hoạt động liên tục, chứ không phải là khi doanh nghiệp ngừng hoạt động. Chính vì vậy, ngoài việc cung cấp thông tin trong các trường hợp giải thể hay phá sản doanh nghiệp, giá trị doanh nghiệp theo phương pháp này ít có giá trị thực tiễn
Phương pháp chiết khấu dòng tiền
Theo phương pháp này, giá trị của một doanh nghiệp được xác định là giá trị hiện tại của dòng tiền tự do trong tương lại của doanh nghiệp, lưu ý rằng dòng tiền tự do này là dòng tiền cho cả chủ sở hữu và chủ nợ
Phương pháp này có ưu điểm hơn phương pháp dựa vào bảng cân đối kế toán và phương pháp dựa vào kết quả kiểm kê, đánh giá lại tài sản là xác định giá trị doanh nghiệp trong trạng thái hoạt động liên tục chứ không phải trong trạng thái thanh lý, tuy nhiên cách thức tiến hành phức tạp hơn.
Giá trị doanh nghiệp = PV {Dòng tiền tự do trong tương lại cho chủ sở hữu và chủ nợ}
Điểm mấu chốt của phương pháp này là xác định dòng tiền tự do trong tương lại của doanh nghiệp và xác định chi phí vốn bình quân để chiết khấu dòng tiền đó về giá trị hiện tại
Xác định dòng tiền tự do trong tương lai của doanh nghiệp
Dòng tiền tự do trong tương lai được xác định trên cơ sở các dự báo tài chính của doanh nghiệp. Dòng tiền này được xác định là dòng tiền từ hoạt động kinh doanh sau khi đầu tư bổ sung vốn hoạt động thuần và trừ đi các khoản chi đầu tư tài sản cố định
FCFF = EBIT x (1 – Thuế suất thuế TNDN) + Khấu hao TSCĐ – Chi phí đầu tư TSCĐ – Chênh lệch vốn hoạt động thuần
Lợi nhuận trước lãi vay và thuế (EBIT) dự báo trong tương lai được xác định căn cứ trên báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh dự báo của doanh nghiệp, được tính bằng cách lấy chỉ tiêu lợi nhuận trước thuế cộng với chỉ tiêu chi phí lãi vay
Khấu hao tài sản cố định là khoản chi phí được khấu trừ thuế TNDN trên báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh nhưng nó khác các khoản chi phí khác ở chỗ nó không phải là khoản chi tiêu, nên dòng tiền từ hoạt động kinh doanh sẽ cao hơn lợi nhuận thuần phần khấu hao TSCĐ này. Số liệu về khấu hao TSCĐ dự báo được xác định dựa trên các thông tin chi tiết khi dự báo báo cáo kết quả hoạt động kinh goanh và bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp hoặc có thể căn cứ vào báo cáo lưu chuyển tiền tệ dự báo theo phương pháp gián tiếp
Chi đầu tư TSCĐ là dòng tiền doanh nghiệp sử dụng cho mục đích tái đầu tư, hoặc đầu tư mở rộng năng lực hoạt động kinh doanh trong kỳ. Các nhà đầu tư không thể rút toàn bộ tiền tạo ra từ hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp vì doanh nghiệp phải dành một phần hoặc toàn bộ số tiền này để tái đầu tư, duy trì năng lực hoạt động của các tài sản hiện tại cũng như tạo ra các tài sản mới để mang lại sự tăng trưởng trong tương lai.
Một doanh nghiệp trong giai đoạn tăng trưởng cao sẽ có chi đầu tư TSCĐ lớn hơn khấu hao TSCĐ, còn trong giai đoạn tăng trưởng ổn định chi đầu tư TSCĐ sẽ bằng với khấu hao TSCĐ. Số liệu về chi đầu tư TSCĐ dự báo cũng được xác định dựa trên các thông tin chi tiết khi dự báo nhu cầu tài chính của doanh nghiệp hoặc căn cứ vào báo cáo lưu chuyển tiền tệ dự báo.
Vốn hoạt động thuần là chênh lệch giữa giá trị TSNH và nợ ngắn hạn của doanh nghiệp nên biến động của vốn hoạt động thuần sẽ ảnh hưởng tới dòng tiền của doanh nghiệp. Vốn hoạt động thuần tăng sẽ là dòng tiền ra và vốn hoạt động thuần giảm sẽ là dòng tiền vào. Dưới góc độ định giá doanh nghiệp, nhu cầu vốn hoạt động thuần của doanh nghiệp cần phải được xem xét khi tính toán dòng tiền cho chủ sở hữu, và do đó nó liên quan tới dòng tiền tự do cho cả doanh nghiệp. Mặt khác, sự thay đổi vốn hoạt động thuần là do ảnh hưởng của tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp
Nói chung, các doanh nghiệp tăng trưởng cao hơn sẽ có mức tăng vốn hoạt động thuần lớn hơn các doanh nghiệp tăng trưởng chậm hơn (Trong cùng một ngành kinh doanh). Chênh lệch vốn hoạt động thuần được xác định dựa trên bảng cân đối kế toán dự báo của doanh nghiệp
Giả sử tại ngày 31/12/2013 doanh nghiệp X có TSNH dự báo là 500 triệu đồng và nợ ngắn hạn dự báo là 450 triệu đồng và tại ngày 31/12/2014 doanh nghiệp X có TSNH dự báo là 550 triệu đồng và nợ ngắn hạn dự báo là 480 triệu đồng, như vậy, vốn hoạt động thuần dự báo ngày 31/12/2013 là 500 – 450 = 50 triệu đồng và ngày 31/12/2014 là 550 – 480 = 70 triệu đồng, do đó chênh lệch vốn hoạt động thuần cuối năm 2014 so với cuối năm 2013 là 70 – 50 = 20 triệu đồng.
Xác định giá trị cuối cùng
Theo khái niệm ban đầu, giá trị doanh nghiệp được xác định là giá trị hiện tại của dòng tiền tự do trong tương lai của doanh nghiệp. Tuy nhiên, thông thường một doanh nghiệp luôn được giả định là hoạt động liên tục vô thời hạn, điều này nảy sinh vấn đề thực tế là chúng ta sẽ phải dự báo dòng tiền trong tương lai của doanh nghiệp trong bao nhiêu năm? Nói cách khác giá trị cuối cùng của dòng tiền dự đoán của chúng ta sẽ là bao nhiêu?
Để giải quyết vấn đề này chúng ta cần xem xét về quá trình hoạt động của doanh nghiệp trong tương lai. Hoạt động của doanh nghiệp có thể chia thành hai giai đoạn: Giai đoạn thứ nhất, từ năm 1 tới năm n (thường từ 5 tới 15 năm) công ty hoạt động không ổn định với dòng tiền được sự đoán một cách đơn lẻ từng năm theo công thức
Tuy nhiên, kết thúc giai đoạn này (từ năm n+1) công ty bắt đầu chuyển sang giai đoạn phát triển mới, giai đoạn phát triển bền vừng và doanh nghiệp không phải lo lắng về dòng tiền hàng năm của mình
Dòng tiền kéo dài vô hạn ở giữa giai đoạn thứ 2 sẽ tạo ra giá trị cuối cùng của dòng tiền tự do dự đoán ở cuối giai đoạn thứ nhất (TVn), và giá trị của doanh nghiệp sẽ được xác định theo công thức
Giá trị DN = PV {FCFF1->n + TVn}
Có nhiều phương pháp để xác định giá trị cuối cùng (TVn). Nhất quán với phương pháp chiết khấu dòng tiền, giá trị cuối cùng (TVn) được xác định như sau:
Trường hợp: Dòng tiền ở giai đoạn hai là dòng tiền không tăng trưởng (dòng tiền đều đặn mỗi năm và kéo dài vô tận
Gọi FCFFn+1 là dòng tiền tự do của năm đầu tiên trong giai đoạn hai (giai đoạn ổn định với dòng tiền đều đặn), nghĩa là chúng ta sẽ có:
FCFFn+1= FCFFn+2 = … = FCFF∞
Gọi chi phí vốn bình quân của doanh nghiệp là r
Trường hợp 2: Dòng tiền ở giai đoạn hai là dòng tiền tăng trưởng đều đặn mỗi năm và kéo dài vô tận.
Giả sử dương với dòng tiền ở giai đoạn 2 mỗi năm tăng trưởng với tốc độ (%) tương tự như trường hợp 1, chúng ta có công thức tính giá trị cuối cùng là
Ngoài hai cách tính chiết khấu dòng tiền trên, giá trị cuối cùng có thể tính theo giá trị sổ sách, giá trị thanh lý hoặc theo hệ số P/E được bảo đảm.
Phương pháp chiết khấu dòng lợi nhuận thặng dư
Các chủ sở hữu của mỗi doanh nghiệp đều yêu cầu một tỷ lệ sinh lời nhất định trên số vốn mà họ đầu tư vào doanh nghiệp, đó chính là chi phí vốn chủ sở hữu.
Tỷ lệ sinh lời yêu cầu tối thiểu này, mỗi doanh nghiệp có một khoản lợi nhuận yêu cầu tối thiểu là
Tỷ lệ sinh lời yêu cầu tối thiểu x Gía trị VCSH (theo số kế toán)
Tuy nhiên, lợi nhuận thực tế của doanh nghiệp có thể đúng bằng hoặc khác với mức lợi nhuận yêu cầu tối thiểu này. Lợi nhuận thặng dư chính là chênh lệch giữa tổng lợi nhuận thực tế và lợi nhuận yêu cầu tối thiếu của doanh nghiệp
Lợi nhuận thặng dư = Lợi nhuận thực tế – {Chi phí VCSH x Giá trị sổ sách của VCSH đầu kỳ}
Nếu lợi nhuận thực tế bằng đúng với lợi nhuận yêu cầu tối thiểu thì giá trị VCSH thực tế cũng sẽ đúng bằng với giá trị vốn chủ sở hữu trên sổ kế toán.
Tuy nhiên, nếu có tồn tại phần lợi nhuận thặng dư, thì phần lợi nhuận thặng dư này chính là nguyên nhân tạo sự chênh lệch giữa giá trị vốn chủ sở hữu trên sổ kế toán với giá trị thực sự của vốn chủ sở hữu. Chính vì vậy, giá trị thực sự của vốn chủ sổ hữu sẽ là tổng của giá trị vốn chủ sở hữu theo sổ kế toán và giá trị hiện tại của dòng lợi nhuận thặng dư trong tương lai
Giá trị hợp lý của vốn chủ sở hữu được tính theo công thức
FMVE = BE + PV {Dòng lợi nhuận thặng dư trong tương lai}
Trong đó: học nguyên lý kế toán ở đâu tốt
FMVE là giá trị hợp lý của VCSH
BE là giá trị trên sổ kế toán của VCSH
Công thức này cho chúng ta thấy nếu một doanh nghiệp chỉ có thể đạt được tỷ suất sinh lời yêu cầu tối thiểu trên giá trị sổ sách của VCSH thì các nhà đầu tư sẽ không trả giá cao hơn so với giá trị sổ sách của nó. Nhà đầu tư sẽ trả giá cao hơn hoặc thấp hơn giá trị sổ sách nếu lợi nhuận mà doanh nghiệp đạt được cao hơn hay thấp hơn mức tối thiểu.
Như vậy, rõ ràng là giá trị thị trường và giá trị trên sổ của một doanh nghiệp giống hay khác nhau phụ thuộc vào khả năng tạo ra “lợi nhuận thặng dư” của doanh nghiệp đó
Lưu ý rằng, để xác định giá trị hiện tại của dòng lợi nhuận thặng dư, cần sử dụng tỷ lệ sinh lời mong muốn của chủ sở hữu, tức là chi phí VCSH chứ không phải là chi phí vốn bình quân của doanh nghiệp
Giá trị doanh nghiệp theo phương pháp chiết khấu dòng lợi nhuận thặng dư sẽ là tổng của giá trị hợp lý của VCSH và giá trị hợp lý của nợ phải trả
Giá trị DN = BE + PV{Lợi nhuận thặng dư} + Giá trị nợ phải trả
Giống như phương pháp chiết khấu dòng tiền, dòng lợi nhuận thặng dư cũng cần xác định được giá trị cuối cùng
Phương pháp xác định giá trị cuối cùng của dòng lợi nhuận thặng dư tương tự như phương pháp xác định giá trị cuối cùng của dòng tiền tự do
Phương pháp định giá trên cơ sở so sở giá thị trường
Cả hai phương pháp định giá bằng việc chiết khấu dòng tiền và chiết khấu dòng lợi nhuận thặng dư đều yêu cầu việc dự đoán chi tiết cho nhiều năm. Xét về phương diện cơ sở số liệu, hai phương pháp này phụ thuộc quá nhiều vào nhà phân tích. Hơn nữa, do việc định giá phụ thuộc nặng nề vào việc dự đoán về hoạt động của doanh nghiệp trong nhiều năm tới nên nhà phân tích sẽ thấy kém tin tưởng vào các con số dự đoán. Một phương pháp khác có thể sử dụng đây là xác định giá trị doanh nghiệp dựa trên cơ sở so sánh giá thị trường của các doanh nghiệp tương đồng.
Theo phương pháp này, chúng ta sẽ dựa vào thị trường để đảm trách nhiệm vụ khó khăn là đánh giá các triển vọng ngắn hạn và dài hạn về sự phát triển và khả năng sinh lợi của các doanh nghiệp tương đồng. Từ đó, nhà phân tích sẽ giả định rằng việc định giá các doanh nghiệp đó cũng có thể áp dụng được cho các doanh nghiệp dạng cần định giá. Áp dụng phương pháp này cũng không phải là đơn giản bởi vì việc lựa chọn các doanh nghiệp nào thực sự là tương đồng (có thể so sánh được) là tương đối khó khăn. Hơn nữa, việc giải thích sự khác biệt hệ số giá giữa các doanh nghiệp cũng như việc áp dụng các hệ số giá của các doanh nghiệp khác vào doanh nghiệp đang cần định giá như thế nào đòi hỏi có một sự hiểu biết sâu sắc về các yếu tố ảnh hưởng tới các hệ số giá đó. Tuy nhiên, phương pháp này đặc biệt có hữu ích trong việc định giá các doanh nghiệp không niêm yết trên thị trường chứng khoán với cơ sở số liệu chủ yếu là các báo cáo tài chính và thông tin trên thị trường chứng khoán.
Để định giá doanh nghiệp theo phương pháp này, trước tiên chúng ta cần xác định các doanh nghiệp tương đồng (có thể so sánh được). Không phải đơn giản là tất cả các doanh nghiệp trong cùng một ngành đều là so sánh được. Chúng ta cần thu hẹp phạm vi so sánh lại để có thể có được kết quả so sánh hợp lý. Ví dụ IBM là đối thủ cạnh tranh gần nhất với Compaq về máy tính cá nhân nhưng IBM lại có mức độ sản xuất và tiêu thụ máy tính các nhân hơn Compaq rất nhiều. Hơn nữa, IBM không có thông tin tài chính riêng cho hoạt động kinh doanh máy tính cá nhân. Thậm chí, nếu có thông tin đó thì cũng không thể biết được giá thị trường của riêng loại hoạt động kinh doanh này. Một cách để giải quyết vấn đề khác biệt giữa các doanh nghiệp là tính bình quân hệ số giá của tất cả các doanh nghiệp đó. Tuy nhiên, trước khi tính bình quân nhà phân tích luôn phải cố gắng loại bỏ các doanh nghiệp khác biệt ra khỏi danh sách các doanh nghiệp có thể so sánh
Sau khi xác định được các doanh nghiệp tương đồng, chúng ta cần xác định một số chỉ tiêu tài chính thể hiện giá trị của các doanh nghiệp đó. Các chỉ tiêu thường là các hệ số giữa giá trị trường của VCSH so với lợi nhuận, doanh thu, tài sản hay giá trị sổ sách của VCSH
Cuối cùng, trên cơ sở so sánh vị trí hiện tại và triển vọng của doanh nghiệp cần định giá với các doanh nghiệp tương đồng, chúng ta cần lựa chọn các hệ số giá hợp lý cho doanh nghiệp chúng ta cần định giá. Gía trị doanh nghiệp ước tính không nên lấy là một giá trị cụ thể mà nên lấy trông một khoản thì mức độ tin cậy sẽ cao hơn.
Tóm lại, định giá doanh nghiệp là một vấn đề khó khẳn và không chắc chắn. Tất cả các biện pháp kỹ thuật áp dụng để định giá doanh nghiệp đều không thể giải quyết được trọn vẹn vấn đề này mà các biện pháp đó chỉ cố gắng ước lượng một cách tương đối giá trị doanh nghiệp. Tuy nhiên, cần lưu ý rằng, sai số xảy ra khi ước tính giá trị doanh nghiệp là so sự không chắc chắn về kinh tế chứ không phải tư việc áp dụng các biện pháp kỹ thuật.
Theo Phân tích tài chính
